GazetaTrend 30
GazetaTrend 30, Inwestowanie, Gazeta Trend
[ Pobierz całość w formacie PDF ]
WYWIAD:
Tomasz Publicewicz - prezes spółki Analizy Online
str. 10
www.GAzETATREND.PL
NUMER 5 (30) czERwiEc-wRzEsiEń 2011
Fundusze grzechu
TEMAT NUMERU
Komentarze
Odbudowa z dala
od kamer
Inwestycje
Dobry zwyczaj,
pożyczam - o rynku
obligacji w Polsce
Finanse osobiste
Nie płać za konto,
banki zapłacą Tobie
Od redakcji
NIE UMIEMY
OszczęDzAĆ?
P
od koniec maja w mediach ekonomicznych pojawiła się informacja, że prze-
WYDAWc A:
Akademickie Inkubatory Przedsiębiorczości
przy Szkole Głównej Handlowej
ul. Piękna 68 II p. 00-672 Warszawa
Tel. kom. 691 954 727
biuro@gazetatrend.pl
ADREs KOREsPONDENcYjNY REDAKcjI
Trend - miesięcznik o sztuce inwestowania
Pl. Trzech Krzyży 16, II piętro
00-499 Warszawa
Tel. +48 691 954 727
email: biuro@gazetatrend.pl
ciętny Polak w 2010 r. oszczędził 201,38 zł miesięcznie (w oparciu o dane
GUS). To najwyższy wynik w około dwudziestoletniej historii badań budżetów
konsumentów – jednak raczej nikt z nas nie nazwałby tej kwoty zawrotną. Czy
więc Polacy umieją oszczędzać?
REDAKTOR NAczElNY
Dorota Sierakowska
dorota.sierakowska@gazetatrend.pl
zAsTęPcY RED. NAczElNEgO
Anna Grodecka
anna.grodecka@gazetatrend.pl
Jakub Domagalski
jakub.domagalski@gazetatrend.pl
Z badania, przeprowadzonego w kwietniu br. przez instytut Homo Homini, wy-
nika, że gdybyśmy otrzymali nagle 5 tys. zł, to ponad połowa z nas wydałaby
całą tę kwotę natychmiast, głównie na bieżące wydatki. Nie wynika to jednak
całkowicie z niegospodarności Polaków – większość z nas nie ma po prostu
z czego oszczędzać.
KOORDYNATOR DzIAłU PR
Katarzyna Gruszka
katarzyna.gruszka@gazetatrend.pl
KOORDYNATOR W KRAKOWIE,
DYsTRYBUcjA PRAsY
Anna Sierakowska
anna.sierakowska@gazetatrend.pl
O tym, że Polacy umieją odkładać pieniądze, przekonuje w czerwcowym wy-
wiadzie prezes spółki Analizy Online, Tomasz Publicewicz. Zwraca on jednak
uwagę na fakt, że struktura tych oszczędności pozostawia wiele do życzenia.
Wielu z nas przechowuje swoje oszczędności albo na nieoprocentowanym (lub
marnie oprocentowanym) RORze, albo na lokacie bankowej, która oferuje nam
niewiele więcej niż zabezpieczenie przez inlacją. Natomiast sztuką jest odkła-
dać pieniądze tak, aby mogły one na nas pracować.
AUTORzY ARTYKUłóW
Mikołaj Atanasow
Michał Bieńkowski
Bartosz Boniecki
Anna Grodecka
Katarzyna Gruszka
Maciej Grzesiewski
Marek Ignaszak
Bazyli Kubacki
Piotr Kuczyński
Aleksandra Panek
Anna Patek
Maciej Pyka
Marcin Różowski
Dorota Sierakowska
Artur Szczepkowski
Michał Zieliński
Paweł Ziółkowski
Adam Zaremba
Agnieszka Żmigrodzka
Jak więc mądrze oszczędzać? Przede wszystkim warto docenić rosnącą ofertę
produktów inwestycyjnych, spośród których można wybrać te o pożądanym
przez nas poziomie ryzyka i odpowiadającej mu potencjalnej stopie zwrotu.
W tym wydaniu miesięcznika prezentujemy ciekawe – i czasem bardzo śmiałe –
pomysły w zakresie funduszy inwestycyjnych, jakie w ostatnich latach pojawiały
się na światowym rynku. Nie zapominamy także o lokalnym podwórku – zaglą-
damy na polski rynek obligacji, który jest ciekawą, lecz wciąż mało popularną
wśród inwestorów alternatywą dla rynku akcji.
KOREKTA
Anna Grodecka
anna.grodecka@gazetatrend.pl
REKlAMA
Jakub Domagalski
reklama@gazetatrend.pl
TEL. 691 954 727
Dorota SierakowSka
reDaktor NaczelNy
sKłAD I gRAFIKA
Maciej Antoniewski
www.graik-komputerowy.com.pl
ANKiETA DLA czYTELNiKÓw MiEsiĘczNiKA TREND
Redakcja miesięcznika Trend zastrzega sobie prawo
do przeredagowania i skracania niezamówionych
tekstów. Niezamówiony tekst może nie zostać opu-
blikowany na łamach Trendu. Redakcja nie ponosi
odpowiedzialności za treść zamieszczonych reklam
i ogłoszeń.
zachęcamy do wypełnienia krótkiej ankiety
NAKłAD
2000 egzemplarzy
Wersja elektroniczna dostępna również na
www.gazetaTREND.pl
dotyczącej miesięcznika
DYsTRYBUcjA
Najlepsze uczelnie ekonomiczne w Polsce, reno-
mowane kawiarnie, restauracje i hotele.
Szczegóły na stronie internetowej miesięcznika.
Wyniki ankiety pomogą nam ulepszyć TREND, dlatego każdy głos jest
ważny.
Wśród osób, które wypełnią ankietę, rozlosujemy książki o tematyce
inansowej
, m.in. „Rynek inansowy i jego mechanizmy”, „Rynkowe
instrumenty inansowe”, „Inwestowanie w wartość”, „Sukces na giełdzie”
oraz kompendia wiedzy z rachunkowości.
PRENUMERATA
Oferujemy prenumeratę dla irm. Zgłoszenia przyj-
mujemy pod adresem prenumarata@gazetatrend.pl
Wszystkie materiały chronione
są prawem autorskim.
Przedruk lub rozpowszechnianie
w jakiejkolwiek formie i jakimkolwiek języku bez
pisemnej zgody wydawcy jest zabronione
PARTNERzY sTRATEgIczNI
wypełnij ankietę na www.GAzETATREND.PL/ANKiETA - zajmie ci to zaledwie kilka minut!
SPIS TREŚcI
cZERWIEc-WRZESIEń 2011
cZERWIEc-WRZESIEń 2011
PROJEKTy PATRONAcKIE
Fundusze grzechu
PROjEKTY PATRONAcKIE
5 Wywiad z lucyną Wiskowską - organizatorką lideriady
5 liczby miesiąca
Mikołaj Atanasow
WYDARzENIA
6 Plus i Minus
Michał Zieliński
6 cYTATY
Mikołaj Atanasow
7 Emerging Europe
7 Rekordowa sprzedaż Wiedźmina
Paweł Ziółkowski
RINg EKONOMIczNY
8 Ring ekonomiczny
WYWIAD
10 Określenie celu inwestycyjnego jest kluczowe
Dorota Sierakowska
BUll’s EYE
14 Rady na trudne czasy
Bartosz Boniecki
KOMENTARzE
15 łagodna korekta na rynkach akcji
Piotr Kuczyński
16 czas na bezpieczne inwestycje
Adam Zaremba
17 Odbudowa z dala od kamer
Maciej Pyka
TEMAT NUMERU
21 Fundusze grzechu
Michał Zieliński
23 Dobrobyt społeczeństwa w cenie
Paweł Ziółkowski
25 strategie inwestycyjne czarnej skrzynki\
Michał Zieliński, Paweł Ziółkowski
3 NAj…
28 Najstarsze przedsiębiorstwa
Paulina Kupis
INWEsTYcjE
31 Dobry zwyczaj, pożyczam
– o rynku obligacji w Polsce
Marcin Różowski
34 Średnie kroczące ku zyskom
Bazyli Kubacki
FINANsE OsOBIsTE
36 Nie płać za konto, banki zapłacą Tobie
Artur Szczepkowski
EDUKAcjA
37 Emerytura to bzdura…?
Michał Bieńkowski
TREND sElEcT
39 Bakaliowy biznes
Aleksandra Panek, Agnieszka Żmigrodzka
WIElcY INWEsTORzY
41 lakshmi Mittal - Najbogatszy obywatel Wielkiej Brytanii
Anna Grodecka
INWEsTOR PO gODzINAch
43 Tenis
Przemysław Jóźwicki
REcENzjE
45 Rady sprzyjające releksji -
Dorota Sierakowska
45 Emocje górą! -
Katarzyna Gruszka
45 sprawdź „odporność” swojego portfela -
Katarzyna Gruszka
Wywiad z lucyną Wiskowską
- organizatorką lideriady
CZERWIEC 2011
TEMAT NUMERU
Dorota Sierakowska: Czy bycia dobrym
liderem można się nauczyć? Czy wręcz prze-
ciwnie - potrzebny jest do tego odpowiedni
charakter?
Lucyna Wiskowska
: Odpowiem prze-
kornie – ani jedno, ani drugie. Autentycz-
nego przywództwa nie można się nauczyć,
ponieważ uczymy się, korzystając z ja-
kiegoś wzoru, w tym przypadku - innego
lidera, który, posiadając jakieś cechy, osią-
gnął sukces. Kłopot tkwi w tym, że u innej
osoby nie da się wykształcić tych samych
cech i powtórzyć takiego sukcesu, bo każdy
ma inne, sobie tylko właściwe predyspo-
zycje i unikalny zbiór cech osobistych. To,
co prowadziło do sukcesu jednego lidera,
może stać na drodze do sukcesu innego.
Powodzenie lidera zależy nie tylko od cech
charakteru, ale również od osobistych do-
świadczeń, powiązań i okoliczności. Dla-
tego tak trudno jest znaleźć jedną receptę
na bycie dobrym liderem. Charakter lidera
natomiast jest bardzo ważny – lider przy-
ciąga innych głównie tym, kim jest jako
osoba, a nie tylko tym, co robi. Dobry lider
o tym wie i kształtuje swój charakter, nie
boi się nowych wyzwań i uczy się na swoich
błędach. Więc na pytanie, czy liderem trze-
ba się urodzić odpowiadam – nie trzeba.
Trzeba natomiast kształtować swój charak-
ter – i nie chodzi tu o nabywanie nowych
umiejętności czy wiedzę, jak się zachować
w danej sytuacji. Tutaj chodzi o zmiany
wewnętrzne, które gwarantują takie same,
spójne zachowania bez względu na sytuację
czy świadomość tego, kto nas teraz ogląda.
Autentyczny lider jest tak samo prawdziwy,
prowadząc prezentację dla kilkusetosobo-
wej grupy uczestników, jak i w swojej ła-
zience, gdy nikt na niego nie patrzy.
Fundusze grzechu
Podstawowym celem inwestowania jest osiągnięcie zysku. Jednak w czasie recesji uczymy
się doceniać nie tylko stopę zwrotu, lecz również związane z nią ryzyko. Jak się okazuje,
można znaleźć aktywa, które przynoszą wysoką stopę zwrotu, a jednocześnie są odporniejsze
na rynkowe turbulencje. Jest tylko jeden problem. Fundusze te są czarnym charakterem
rynku.
MICHAŁ ZIELIŃSKI
W ostatnich latach można zauważyć
ogromne zainteresowanie tzw. social re-
sponsible investment (inwestowanie od-
powiedzialne społecznie). Fundusze inwe-
stujące w spółki promujące zrównoważony
rozwój rosną jak grzyby po deszczu, a sam
pomysł okazał się światowym fenomenem.
Jedynie w USA 10% funduszy powierni-
czych potwierdza kierowanie się kryteriami
zrównoważonego rozwoju.
Tym ciekawsze jest rosnące zaintere-
sowanie innym typem inwestowania – in-
westowaniem w grzech. Mianem fundu-
szy grzechu (vice funds) określa się irmy
inwestycyjne, których aktywa należą do
sektorów uważanych za społecznie i mo-
ralnie nieodpowiedzialne (tzw. sin stocks).
Głównymi obiektami zainteresowań takich
funduszy są: przemysł tytoniowy, alkoho-
lowy i zbrojeniowy oraz hazard. Okazuje
się, że te cztery sektory przynoszą wyniki
dużo lepsze od rynku. By zweryikować tę
hipotezę, zebrano dane z 37 lat i 21 krajów.
„Grzeszny” portfel przyniósł zyski w wy-
sokości 19% rocznie, co daje 11 punktów
procentowych przewagi nad rynkową stopą
zwrotu. Nic więc dziwnego, że sektorami
tymi zainteresowało się wielu inwestorów,
na czele z inansowym guru Warrenem
Bufetem, którego fundusz - Berkshire Ha-
thaway – był w latach 2004-2008 jednym
z głównych udziałowców irmy Anheu-
ser-Busch, posiadającej 50% rynku piwa
w Stanach Zjednoczonych, odpowiedzial-
nej za takie marki jak Budweiser i Beck’s.
Fundusz Grzechu S.A.
Najsłynniejszy fundusz grzechu, od
którego cały przemysł wziął swą dzisiej-
szą nazwę to założony w 2002 roku Vice
Fund. Większość - uważanych za grzeszne
- funduszy inwestuje przeważnie małą część
swoich pieniędzy w alkohol, papierosy, ha-
zard, broń i pochodne. W przeciwieństwie
w portfelu Vice Fund to właśnie te spółki
grają pierwsze skrzypce i to one decydują
o zyskowności funduszu. W swej krótkiej
historii fundusz zanotował godne pozaz-
21
DS: Jakie są najważniejsze cechy dobrego
lidera?
LW
: Dla mnie najistotniejsza jest od-
waga lidera. Lider jest pionierem w swojej
dziedzinie, robi coś, czego jeszcze przed
nim nikt nie dokonał. Musi mieć odwagę
kwestionować obecne status quo. Odwaga
jest też potrzebna, żeby móc obiektywnie
przyjrzeć się swoim słabościom i błędom,
co jest niezbędne do kształtowania swoje-
go charakteru.
Kolejnym warunkiem powodzenia dla
lidera jest poczucie wartości i wiara w po-
wodzenie swoich przedsięwzięć. Musi
być ich strażnikiem nawet w sytuacji, gdy
wszyscy z otoczenia wątpią, że się uda. Jest
jeszcze jeden istotny element powodzenia,
którego nie nazwałabym cechą, a raczej
postanowieniem. Dobry lider musi dążyć
do spójności wewnętrznej –może być au-
tentyczny tylko, jeżeli to, co mówi, robi,
czy pokazuje, jest spójne z jego osobistymi
przekonaniami i wartościami. Wtedy do-
piero ludzie mu ufają.
19
CZERWIEC 2011
KOMENTARZE
Odbudowa
z dala
od kamer
ten artykuł napisałem trochę na przekór.
Umyślnie zignorowałem nagłówki gazet
i czołówki serwisów informacyjnych,
żeby w trzy miesiące po katastrofalnym
tsunami zająć się zapomnianą już nieco
sytuacją japonii. Przy okazji chciałem
też poświęcić trochę miejsca ogólnej
releksji nad tym, co i na jak długo ma
szanse dostać się na łamy czasopism.
Odbudowa z dala
od kamer
Ten artykuł napisałem trochę na przekór. Umyślnie zignorowałem nagłówki gazet i czołówki
serwisów informacyjnych, żeby w trzy miesiące po katastrofalnym tsunami zająć się
zapomnianą już nieco sytuacją Japonii. Przy okazji chciałem też poświęcić trochę miejsca
ogólnej releksji nad tym, co i na jak długo ma szanse dostać się na łamy czasopism.
MACIEJ PYKA
Japonia w mediach faktycznie jest już
nieco passe. Z resztą, co się dziwić, śred-
nia żywotność dowolnego tematu to oko-
ło siedem dni. Nie chodzi nawet o to, że
świat jest zbyt złożony, żeby ogarnąć go
w jednym wydaniu wiadomości, a bardziej
o fakt, że media wydają się zajmować je-
dynie tym, co w danym momencie ucho-
dzi za najciekawsze. Tunezja szybko stała
się nudna, bo w Egipcie byli polscy turyści
(mniejsza o wojnę domową, nasi rodacy
mogli przecież stracić wakacje!), zaś Egipt
musiał ustąpić miejsca Libii – wiadomo,
ropa, dyktator… To był materiał na pierw-
szą stronę. Niestety rebelianci nie stanęli
na wysokości zadania i nie byli w stanie
obalić reżimu w półtora tygodnia, więc
uwaga świata przesunęła się gdzie indziej.
No i oczywiście nawet na najświeższe no-
wości nie mogło być za wiele czasu, bo
z jakichś niepojętych względów czwarta
władza uznała, że niezbędne jest również
poinformowanie mnie o odsłonięciu po-
mnika Bolka i Lolka (bez Toli) i kolejnym
tragicznym pogryzieniu (dla niewtajemni-
czonych: „zwierzę miało papiery” to taka
psia wersja „kierowca był trzeźwy”).
blemów już wydaje się rozwiązywać, jeśli
przyjrzeć się jego przyczynie – większość
społeczeństw tej części świata posiada
niebywale wysoki z zachodniego punk-
tu widzenia współczynnik oszczędności.
Z tego powodu chińskie banki zawsze
mają z czego udzielać kredytów na rządo-
we projekty, zaś przeciętny Japończyk nie
może na amerykańską modłę rozbuchaną
konsumpcją napędzać własnej gospodarki.
Teraz jednak wydatki są konieczne, by od-
budować zniszczony kraj, więc wspomnia-
ne oszczędności przełożą się wreszcie na
wzrost popytu.
Kolejnym aspektem jest sektor energe-
tyczny. Chociaż osobiście jestem zwolen-
nikiem energii jądrowej, to muszę przy-
znać, że budowa tylu reaktorów na linii
styku płyt tektonicznych to trochę ryzy-
kowne przedsięwzięcie. Japończycy, któ-
rzy już wcześniej zwracali się w kierunku
ekologicznych źródeł energii, po tsunami
coraz więcej uwagi zaczynają poświęcać
inwestycjom w tym sektorze. Warto też
dodać, że na kształt sektora energetycz-
nego przed 11 marca silny wpływ miało
lobby właścicieli elektrowni, co z pewno-
ścią prowadziło do wielu nierentownych
DS: Czy polscy menedżerowie korzystają
z doświadczeń kadry zarządzającej w innych
krajach świata? Czy nadal jeszcze mamy wiele
do nadrobienia?
LW
: Ci, którym zależy na rozwoju,
korzystają ze światowych doświadczeń.
Niedawno hink Tank badał, jakie książki
czytają polscy menadżerowie i okazało się,
że kanon lektur polskiego lidera nie różni
się od kanonu globalnych liderów. Pewnie
dlatego, że mało jest rodzimych książek
o tej tematyce. Brakuje też polskich do-
świadczeń i przykładów sukcesów polskich
irm. To mamy nadzieję zmienić między
innymi dzięki Lideriadzie, na którą zapra-
szamy zarówno zagranicznych mówców,
jak i polskich praktyków biznesu.
Jednakże wciąż niewiele jest w Polsce
menadżerów, którzy widzą potrzebę kształ-
towania swojego charakteru jako lidera.
E
Patrząc na Japonię dzisiaj, można by
powiedzieć, że eksperci mieli rację, twier-
dząc, iż tsunami może w długim terminie
japońskiej gospodarce wyjść na dobre.
Chociaż opinie takie wydają się być cał-
kowicie nielogiczne, to doświadczenie
pokazało, że podobne sytuacje miały już
miejsce, zaś poglądy o zbawiennych kata-
strofach – podobnie jak teoria o przekleń-
stwie zasobów – są jednymi z wielu eko-
nomicznych praw, które tylko na pozór są
sprzeczne ze zdrowym rozsądkiem. Przed
trzęsieniem ziemi głównymi bolączkami
gospodarki tego kraju były m.in.: delacja,
wysoki dług publiczny oraz niedostatecz-
ny popyt wewnętrzny. Ostatni z tych pro-
dalsza część wywiadu na str. 6
17
17
CZERWIEC 2011
INWESTYCJE
Dobry
zwyczaj,
pożyczam
Pan jan, podliczając pewnego piątkowego
wieczoru stracone w tym tygodniu na
rynku forex pipsy, zastanawiał się, co tu
począć. chciał za kilka miesięcy kupić
sobie, tzn. Żonie. na urodziny nowy
samochód. Po kilku tygodniach na rynku
walutowym cel ten okazał się jednak dosyć
odległy.
LIcZBy MIESIącA
Mikołaj ataNaSow
3
tyle razy więcej są w stanie zarobić polscy ratownicy na plażach we Francji i w Niemczech. W Polsce mogą liczyć na około 2,5 tys.
PLN.
9
(EUR/h) to maksymalna stawka, jaką można uzyskać we Francji w ramach wakacyjnej pracy przy zbiorach winogron.
17
taką ocenę (wg 21-stopniowej skali) nadała Grecji agencja ratingowa Moody’s.
Dobry zwyczaj, pożyczam
– o rynku obligacji w Polsce
Pan Jan, podliczając pewnego piątkowego wieczoru stracone w tym tygodniu na rynku forex
pipsy, zastanawiał się, co tu począć. Chciał za kilka miesięcy kupić sobie, tzn. Żonie. na urodziny
nowy samochód. Po kilku tygodniach na rynku walutowym cel ten okazał się jednak dosyć odległy.
Pan Jan zaczął marzyć, jakby to było miło kupić instrument, który pozwoliłby zarobić i na którym
nikt nie uruchomi jego stop-lossa. I tak Pan Jan poznał się z obligacjami, po czym zakochał się ze
wzajemnością.
MARCIN RÓŻOWSKI
Obligacje to jeden z instrumentów inanso-
wych które mają … pecha. Polski rynek kapi-
tałowy jest młody i wciąż jeszcze niedojrzały,
ale inwestorzy indywidualni bardzo szybko
przejęli wiele cech od swoich kolegów z za-
chodu. Najbardziej znaczącą z nich jest chci-
wość. Każdy chce zarobić dużo, najlepiej 100%
w skali roku. Na rynkach nielewarowanych, do
których należy rynek papierów dłużnych jest
to niezwykle trudne. Dlatego też obligacje są
pogardzane przez tzw. „prawdziwych inwesto-
rów”, spekulujących na walorach typu Petroli-
nvest czy Skotan. Z drugiej strony inwestorzy
nastawieni defensywnie wobec ryzyka karmie-
ni są informacjami o różnych upadłościach
i obawiają się pożyczać pieniądze komuś in-
nemu niż bank. W efekcie obrót obligacjami
są papierami udziałowymi i nie dają one ich
posiadaczom podobnych praw jak np. akcje.
Nabycie obligacji oznacza pożyczenie jej emi-
tentowi środków pieniężnych, które zostaną
zwrócone w określonej kwocie i w określonym
terminie.
Dług może być spłacany w dwojaki sposób.
Jeśli wyemitowane zostały tzw. obligacje zero-
kuponowe, to jedynym przepływem pienięż-
nym do nabywcy jest zwrot nominału przez
emitenta w dniu wykupu obligacji. Papiery
dłużne tego typu sprzedawane są z dyskontem,
a jego wielkość określa koszt kapitału obcego
emitenta. Obligacje zerokuponowe nie są zbyt
popularne, na rynku długu korporacyjnego
praktycznie nie występują. Jednak Skarb Pań-
stwa regularnie emituje obligacje tego typu.
Znacznie częściej przedmiotem emisji są
obligacje kuponowe. Papiery dłużne tego ro-
dzaju są w zdecydowanej większości przypad-
ków sprzedawane na rynku pierwotnym po
cenie nominalnej (lub niewiele od niej odbie-
gającej), a wynagrodzeniem dla obligatariuszy
są kupony, tj. określona część wartości nomi-
nalnej, którą emitent wypłaca w określonych
terminach oraz zwrot nominału w terminie
250
(km/h) taką prędkość może rozwijać 20 zakupionych przez PKP pociągów Pendolino, natomiast przez wiele lat faktycznie włoskie
pociągi będą mogły rozwijać prędkość jedynie 160 km/h ze względu na niedostosowanie polskich trakcji.
to przede wszystkim domena instytucji inan-
sowych, natomiast inwestorzy indywidualni
oddają swoje ciężko zarobione pieniądze na
rynku kontraktów terminowych.
Jest to podejście błędne, ponieważ obligacje
dają spore możliwości inwestycyjne. Pozwalają
nie tylko godziwie zarobić, ale są też znako-
mitym sposobem na dywersyikację portfela.
Ich wady i zalety zostaną przybliżone w niniej-
szym artykule.
Co to jest?
W Ustawie o obligacjach znajdujemy na-
stępującą deinicję: „Obligacja jest papierem
wartościowym emitowanym w serii, w którym
emitent stwierdza, że jest dłużnikiem właści-
ciela obligacji (obligatariusza) i zobowiązuje
się wobec niego do spełnienia określonego
świadczenia.” Oznacza to, że obligacje nie
500
(PLN) tyle wynosi obecnie minimalna kara za nieskoszoną trawę. W przypadku, gdy sprawa trai do sądu, grzywna może wynieść
nawet 5 tys. PLN.
31
650
31
tyle polskich piekarni może zniknąć do końca roku ze względu na wysokie ceny pieczywa.
4
5
PROJEKTy PATRONAcKIE
WyDARZENIA
cZERWIEc-WRZESIEń 2011
cZERWIEc-WRZESIEń 2011
WyDARZENIA
kontynuacja ze str. 5
Emerging Europe
W dniach 9-10 maja w murach Szkoły
Głównej Handlowej odbyła się konferencja
ekonomiczna Emerging Europe 2011 organi-
zowana przez Studenckie Koło Naukowe Klub
Inwestora. Tegoroczna, siódma już edycja, tra-
dycyjnie zgromadziła studentów z Polski oraz
przeszło 20 zaproszonych gości z Rosji, Ukra-
iny i Białorusi.
NA PLUs
Jeżeli się rozwijają, to koncentrują się na
zarządzaniu, a nie na przywództwie. To
nie są tożsame rzeczy. Zarządzanie dotyczy
zorganizowania swojego otoczenia tak, aby
funkcjonowało sprawnie. Organizujemy
je, korzystając z systemów, które spraw-
dziły się już w innych organizacjach, czyli
powielamy to, co wydaje nam się, że będzie
funkcjonowało również u nas. Samo słowo
zarządzanie wnosi element dyrektywności
w relacje w zespole – ja rządzę, ty słuchasz.
Autentyczne przywództwo natomiast nie
koncentruje się na powielaniu, tylko szu-
ka nowych możliwości i rozwiązań. Lider
przyciąga ludzi swoją osobą i wizją, którą
im przedstawia, łączy potrzeby organizacji
i ludzi, którzy pracują w zespole i sprawia,
że im się chce – co jest zdecydowanie bar-
dziej trwałą motywacją niż wszystkie inne
systemy motywacyjne. W obecnych cza-
sach, czasach błyskawicznych przemian,
musimy się liczyć z tym, że systemy zarzą-
dzania dobrze funkcjonujące kilka lat temu
już się nie sprawdzają. Mamy sporo takich
przykładów. Dlatego potrzebujemy świe-
żego spojrzenia na kwestię przywództwa
i kształtowania liderów, którzy podejmą
nowe wyzwania i poprzez swoje wizjoner-
stwo będą wyprzedzać organizacje, które
koncentrują się wyłącznie na zarządzaniu.
chcemy pokazać podczas Lideriady – że
nie trzeba szukać poza irmą miejsca reali-
zacji swoich pasji, że praca może nie tylko
przynosić wymierne korzyści inansowe,
ale także satysfakcję i poczucie sensu, że
rolą lidera jest troska o to, czy każdy czło-
nek jego zespołu wie, dokąd zmierzamy
i czy to, co robi, jest zgodne z jego własny-
mi wartościami i predyspozycjami. Może-
my to osiągnąć tylko wtedy, gdy liderami
będą „prawdziwi ludzie”, a nie „maszyny
do zarządzania”. Lideriada jest olbrzy-
mim przedsięwzięciem - w tym roku po
raz pierwszy organizowanym z nadzieją
na duży rozwój w kolejnych latach. Każ-
dego roku będziemy się koncentrować na
innych tematach – w tym roku jest to wi-
zja, pasja i sens działania, w przyszłym bę-
dziemy mówić o wewnętrznej mocy lidera.
Chcemy zgromadzić jak najwięcej liderów
otwartych na zmianę i umocnić w nich
wiarę, że mają olbrzymie możliwości i ich
wpływ może być kluczowy na zmianę po-
dejścia do przywództwa w Polsce, a może
i na świecie.
NA MiNUs
Jsw idzie na sprzedaż
KNF zatwierdziła już pro-
spekt emisyjny Jastrzębskiej Spół-
ki Węglowej. Oferującym akcje
jest Dom Maklerski PKO Banku
Polskiego, zaś globalnymi koor-
dynatorami są: Citi Handlowy,
Goldman Sachs, JP Morgan i Uni-
Credit. Według wcześniejszych
informacji Ministerstwo Skarbu
Państwa ma rozpocząć proces
sprzedaży akcji JSW już 13 czerw-
ca, wyznaczenie ceny sprzedaży
nastąpi 28 czerwca, a debiut spółki
na giełdzie 6 lipca. Ze wstępnych
analiz wynika, iż około 30 procent
oferty ma traić do inwestorów in-
dywidualnych.
i warsztaty cieszyły się dużym zainteresowa-
niem nie tylko wśród uczestników, ale również
wśród studentów SGH, którzy licznie stawiali
się na kolejnych wydarzeniach konferencji.
Amerykańska giełda w odwrocie
Indeks S&P500 traci piąty dzień
z rzędu, co jest najdłuższą serią
w tym roku. Głównym powodem
według ekspertów jest niepokój
inwestorów związany z wystąpie-
niem Bena Bernarke. Prezes FEDu
nie spełnił oczekiwań i nie zapo-
wiedział kolejnej rundy pakietu
stymulującego, mimo iż ożywie-
nie gospodarki Stanów Zjedno-
czonych następuje bardzo powoli.
Sytuację pogorszyły słowa prze-
wodniczącego oddziału Rezerwy
Federalnej z Dallas, Richarda Fi-
shera, który stwierdził, że: „Nie ma
potrzeby kontynuowania ekstre-
malnie luźnej polityki monetarnej
w Stanach Zjednoczonych, obecna
płynność w gospodarce amery-
kańskiej jest wystarczająca”.
W ramach projektu Emerging Europe stu-
denci z SKN KI nie tylko organizują konfe-
rencję w Warszawie, ale również biorą udział
w podobnych wydarzeniach przygotowywa-
nych przez zaprzyjaźnione organizacje stu-
denckie w Kijowie i Moskwie.
Podczas dwóch dni projektu, uczestnicy
mieli okazję wysłuchać wykładów wybitnych
osobistości świata nauki oraz biznesu, oraz
wziąć udział w warsztatach typu case-study
przygotowanych przez organizatorów wraz
z partnerami. Wśród prelegentów znaleźli się
m.in. Wiesław Rozłucki, założyciel i były pre-
zes GPW, oraz prof. Jan Winiecki. Wykłady
Partnerem projektu Emerging Europe jest
Forum Ekonomiczne w Krynicy.
<
interesujesz się sztuką? zainwestuj
w nią
Dom Aukcyjny Abbey House
SA uruchomił zamknięty fundusz
inwestycyjny Abbey Art. Fund.
Jest to jeden z elementów strategii
irmy, który ma na celu dywersyi-
kację przychodów w ciągu najbliż-
szych lat. Minimalna wartość cer-
tyikatów wyniesie 50.000 złotych,
co jest kwotą 15 razy niższą w po-
równaniu do funduszy naszych za-
granicznych sąsiadów. Abbey Art.
Fund to jedyny w Polsce fundusz
inwestujący rynku sztuki. Miejmy
nadzieję, że pozwoli wzbogacić
portfel inwestorów.
DS: Czy podobne inicjatywy cieszą się du-
żym zainteresowaniem w innych krajach?
LW
: Tego nigdy nie badałam i do końca
nie wiem. Obserwując trochę rynek ame-
rykański, widzę, że są organizowane kon-
ferencje przywódcze, które skupiają kilka,
a nawet kilkadziesiąt tysięcy uczestników,
ale skala kraju też jest inna. Myślę, że
w Stanach jest więcej otwartości na nową
wiedzę i „nowe przywództwo”. Stamtąd też
pochodzą najwięksi guru w tej dziedzinie.
W Polsce temat autentycznego przywódz-
twa jest wciąż bardzo świeży i nie mamy też
naszych rodzimych wzorców. Przez pewien
czas więc będziemy korzystać ze światowe-
go doświadczenia, aż wykształcą się nasi
rodzimi liderzy, którzy przejmą pałeczkę.
Bardzo czekam na ten moment, bo nie
ukrywam że największą trudnością w zor-
ganizowaniu Lideriady było znalezienie
polskich praktyków, o których można po-
wiedzieć, że są autentycznymi liderami.
<
Rekordowa sprzedaż
Wiedźmina
Niepokoje w chinach
W należącej do Chin Mongolii
Wewnętrznej doszło ostatnio do
protestów z powodu polityki go-
spodarki rabunkowej surowców.
24 maja na ulice miasta Xilinhot
wyszło ok. 2 tys. mongolskich
studentów, którzy demonstrowa-
li przeciw rozwojowi górnictwa
węgla kamiennego ze szkodą dla
środowiska. Obecne działania do-
prowadziły – według demonstran-
tów – do niszczenia pastwisk i ob-
niżenia poziomu wód gruntowych.
Na problemy gospodarcze nałożył
się też konlikt etniczny, związany
z silnym napływem ludności chiń-
skiej na autonomiczny teren Mon-
golii Wewnętrznej.
DS: Skąd wziął się pomysł zorganizowania
Lideriady?
LW
: Pracując z menadżerami i liderami,
widzę, że często tracą oni swoją prawdziwą
osobowość na rzecz tzw. osobowości kor-
poracyjnej. Wchodzą w schematy i mecha-
nizmy korporacyjne, idą na kompromisy
kosztem swojej pomysłowości i tracą indy-
widualizm, który tak bardzo jest potrzeb-
ny liderowi. Bardzo często prowadzi to do
wypalenia zawodowego wartościowych
liderów, którzy już nie widzą innego roz-
wiązania jak tylko odejść z irmy i całkowi-
cie zmienić życie. Co ciekawe, korporacje
z jednej strony bardzo narzekają na brak
indywidualności liderskich, a z drugiej
strony je tłamszą. Te rzeczy jednak można
pogodzić przy odrobinie dobrej woli z obu
stron i wiary, że jest to możliwe. To właśnie
Paweł ziółkowSki
w ciągu siedmiu dni rozeszła się blisko połowa
nakładu.”
Wiedźmin 2 posiada dużą szansę na odnie-
sienie światowego sukcesu. Przemawia za tym
również fakt, iż spółka ogłosiła, że pod koniec
roku do sprzedaży trai wydanie „Wiedźmina 2”
w wersji na konsolę Xbox 360. Miejmy nadzieję,
iż dzięki takim wynikom spółka Optimus nadal
będzie świetnie prosperować. W ciągu ostatnich
sześciu miesięcy można było zarobić na irmie
ponad 200 procent, zaś kupując ją dokładnie rok
temu, dziś zgromadzilibyśmy 550 procent war-
tości zainwestowanego kapitału.
<
W ciągu pierwszego tygodnia sprzedaży eg-
zemplarz z nowymi przygodami Geralta i jego
przyjaciół zakupiło 400 tysięcy klientów. Gra w
wersji na komputery PC traiła do sklepów 17
maja.
Adam Kiciński, prezes spółki Optimus, któ-
rego spółka zależna CD Projekt Red jest odpo-
wiedzialna za stworzenie najnowszego produk-
tu, powiedział podczas wywiadu udzielonemu
gazecie Parkiet, iż „Popyt na grę przeszedł dale-
ko nasze oczekiwania. Na samą premierę przy-
gotowano około miliona kopii, co oznacza, że
Bank Światowy pożycza Polsce
pieniądze
Niedawno Bank Światowy
przyznał Polsce 750 mln euro
pożyczki, poinformował zastęp-
ca dyrektora wykonawczego.
Środki z Banku traią do budżetu
państwa, a Polska w zamian zo-
bowiąże się do przeprowadzenia
pewnych reform. Transza w wyso-
kości 750 mln euro ma być skie-
rowana na działania zwiększające
efektywność energetyczną oraz
wspieranie rozwoju energii odna-
wialnej.
Bakterie E. coli powodują
utrudnienia w eksporcie
W związku z falą zakażeń pa-
łeczką okrężnicy (EHEC) w Unii
Europejskiej Federacja Rosyjska
ustanowiła z dniem 7 czerwca za-
kaz wwozu truskawek, poziomek,
żurawiny, borówek i jagód pocho-
dzących z UE. Zakaz obejmuje
owoce zebrane po 15 kwietnia.
c y TAT y
wybór cytatów:
Mikołaj ataNaSow
„W ciągu kilku lat ktoś wykupi Netię i P4. Nawet Zygmunt Solorz-Żak długofalowo będzie potrzebo-
wał międzynarodowego partnera strategicznego. Rynek podzielą międzynarodowe koncerny. Widzę
miejsce na rynku nawet dla czterech takich inwestorów.”
- Miroslav Rakowski, prezes PTC
„Wpuściliśmy ich (Covec - chińskie konsorcjum budujące fragment autostradyA2 -
przyp. red.) na rynek wielkich projektów inwestycyjnych w UE, a tu taki pasztet. Po-
winni ratować renomę.”
- Radosław Sikorski, minister spraw zagranicznych
„Z innowacyjnością w Polsce nie jest dobrze. Aby to zmienić, potrzebne są kompleksowe działania
- od poprawy edukacji po zmianę mentalności przedsiębiorców.”
- Michał Boni, szef doradców premiera
„Dane sprzedażowe wykazują (...), że przeciętna Polka kupuje rocznie jedynie dwa antyperspiranty.
Przy codziennym stosowaniu ilość ta wystarczyłaby jedynie na 143 dni w roku.”
- Edyta Sęk, Rexona
„Nie skreślajcie jeszcze Stanów Zjednoczonych. Choć na pierwszy rzut oka tego nie
widać, robimy bardzo dużo, by naprawić naszą gospodarkę. Ameryka wkrótce znowu
będzie w stanie przewodzić światu.”
- David Mulford, wiceprzewodniczący Credit Suisse International
6
7
WyDARZENIA
6
PYTANIA:
1. czy obecnie polscy inwestorzy chętnie lokują kapitał w certyikatach funduszy
inwestycyjnych zamkniętych?
Ring ekonomiczny
1.
W ostatnich miesiącach widać wyraźną zmianę nastawienia do funduszy zamkniętych. Inwe-
storzy zdecydowanie chętniej niż dotychczas lokują środki w certyikaty inwestycyjne emitowane
przez tego typu fundusze. Głównym powodem są dobre stopy zwrotu wygenerowane przez niektó-
re fundusze zamknięte w 2010 r. i pierwszych miesiącach roku bieżącego.
2.
Jest to relatywnie nowa grupa produktowa. Cechą charakterystyczną funduszy zamkniętych
jest duża elastyczność polityki inwestycyjnej. Oczywiście nie gwarantuje to zysków, ale daje zarzą-
dzającym większe możliwości niż w przypadku klasycznych funduszy otwartych. Minusem fundu-
szy zamkniętych jest ograniczona płynność, tzn. inwestorzy mogą z nich wyjść raz na kwartał lub
raz w roku, a czasami jeszcze rzadziej.
3.
Osoby, które już inwestują, najczęściej mają pewne doświadczenie. Ale prawdziwa jest ciągle
teza, że poziom edukacji inwestycyjnej jest niski i osiąga się go, niestety, często dopiero po tym, jak
się w coś zainwestuje. Dlatego jeśli ktoś nie ma odpowiedniej wiedzy, niech zaczyna od inwesto-
wania mniejszych kwot, aby najpierw zdobyć parę doświadczeń. Dopiero później można myśleć
o większych inwestycjach.
2. jak ocenia Pan(i) perspektywy rozwoju rynku funduszy inwestycyjnych zamkniętych
w Polsce?
3. czy przeciętny polski inwestor ma dużą wiedzę w zakresie inwestowania za pomocą
funduszy? czy stosuje określone strategie inwestycyjne, zarządza ryzykiem - czy wręcz
przeciwnie, niewiele wie na temat funduszy inwestycyjnych?
1.
Szczególnie obecnie, po okresie gwałtownej hossy w latach 2003-2007 oraz niespotykanej
w najnowszej historii bessie z roku 2008 -2009, inwestorzy zaczęli dostrzegać, jak zmienne potraią
być giełdy, zarówno krajów rozwiniętych, jak i rozwijających się. Nauczeni doświadczeniami ostat-
nich lat zdecydowanie przychylniej patrzą w stronę rozwiązań alternatywnych. Te oferują właśnie
fundusze zamknięte, ze względu na szersze spektrum możliwości inwestycyjnych. Dobrym przykła-
dem mogą być tu oferowane przez KBC TFI fundusze z ochroną kapitału, które cieszą się obecnie
bardzo dużym zainteresowaniem.
2.
Rosnące regulacje i surowszy nadzór Unii Europejskiej nad funduszami otwartymi, a tym
samym coraz większe ograniczenia inwestycyjne, z którymi borykają się zarządzający nimi dorad-
cy inwestycyjni, prowadzić będą do rozwoju rynku funduszy zamkniętych. Fundusze inwestycyjne
zamknięte wypełniają tę lukę, pozwalając na inwestycje na rynkach niszowych o małej płynności,
ale wysokim potencjale wzrostu, przy wykorzystywaniu instrumentów inansowych niedostępnych
(a przynajmniej nie w tym samym zakresie) dla funduszy otwartych. Nie stanowią one dla siebie
wewnętrznej konkurencji, a raczej doskonale się uzupełniają. Porównując sytuację do tej w rozwi-
niętych krajach europejskich, myślę, że obydwie formy inwestowania mają lata swojej największej świetności cały czas przed sobą.
3.
Polscy uczestnicy funduszy (w szczególności funduszy akcji) mieli przez ostatnie lata znakomity moment, aby w praktyce
doświadczyć (niekiedy boleśnie) wszystkich plusów i minusów związanych z inwestycjami w fundusze. Oczywiście nie był to pro-
blem osób odpowiedzialnie podchodzących do tematu inwestycji. Na szczęcie dzięki nabytym doświadczeniom coraz mniejsza
grupa inwestorów podejmuje pochopne i spekulacyjne decyzje inwestycyjne.
Z pomocą przychodzą tutaj regulacje prawne (dyrektywa MIFID) wymuszające na dystrybutorach prawidłowe określenie
skłonności do ryzyka każdego klienta i obowiązek rzetelnego informowania o wszelkich aspektach związanych z ryzykiem to-
warzyszącym inwestycji w dany fundusz. Coraz większa grupa dystrybutorów unowocześnia również swoje narządza i aplikacje.
Pozwalają one w obrazowy sposób przedstawić inwestorowi całość jego portfela funduszy i prześledzić historyczne zachowanie
poszczególnych jego elementów. Ma to znakomite walory edukacyjne. Przykładem może być tu wprowadzany właśnie w Kredyt
Banku program „Nawigator” pozwalający doradcy i klientowi wspólne planowanie decyzji, w jaki fundusz, kiedy i na jak długo
inwestować.
Sebastian Buczek
Prezes Zarządu Quercus TFI
Wojciech Dreżewski
Zespół Rozwoju Produktów
KBC TFI
1.
W pierwszych czterech miesiącach tego roku ¾ pozyskanych środków traiło do funduszy
o charakterze zamkniętym. Kapitał pozyskują przede wszystkim rozwiązania szyte na miarę, czyli
przygotowane dla indywidualnych inwestorów, którymi mogą być zarówno klienci bardziej za-
możni, jak i irmy. Dużym zainteresowaniem cieszą się także specyiczne rozwiązania przeznaczo-
ne dla szerokiego grona odbiorców, mające konstrukcję funduszu zamkniętego, dzięki której mają
szersze możliwości inwestycyjne (m.in. kilka funduszy absolutnej stopy zwrotu).
2.
Perspektywy dla rynku funduszy zamkniętych są bardzo dobre. Ostatnie kilka lat wyraźnie
wskazuje na dominację funduszy aktywów niepublicznych, zarówno pod względem liczby zezwo-
leń organu nadzoru, jak i pozyskiwanych środków. Blisko 90% z zarejestrowanych w zeszłym roku
funduszy inwestycyjnych to fundusze zamknięte. W tym roku ta tendencja się utrzymuje. Z roz-
wiązań tych korzystają przede wszystkim bardziej zamożni inwestorzy, m.in. w celu optymalizo-
wania swojej działalności, a także irmy - dla potrzeb własnej grupy kapitałowej.
3.
Niestety wiedza przeciętnego inwestora w zakresie inwestowania w fundusze nie jest na ogół
zbyt duża. Nierzadko inwestycja w dany fundusz jest dość przypadkowa. Klienci często nie zdają
sobie sprawy, że u innego dystrybutora (czyli najczęściej w okienku innego banku) mogą mieć podobny produkt, ale charak-
teryzujący się lepszą jakością. Poza tym często podejmujemy decyzje, bazując na emocjach, a także w oparciu o zachowanie
innych. Tylko o niewielkiej liczbie klientów można powiedzieć, że stosują określone strategie, pasywne, czy też zarządzając
swoimi środkami w sposób aktywny.
Anna Zalewska
Starszy Analityk, Analizy Online
1.
Zdecydowanie tak. O ile chęć do lokowania w fundusze inwestycyjne jest nadal niewielka
po kryzysie z 2008 roku, o tyle, jeśli już środki są wpłacane, to płyną przede wszystkim do fun-
duszy zamkniętych.
2.
Perspektywy są bardzo dobre. Na świecie cały czas obserwuje się tendencje do napływu
środków do funduszy tzw. alternatywnych (np. fundusze hedgingowe, private equity, ETF itp).
Jednym słowem do funduszy, które są w znacznie mniejszym stopniu regulowane przez Nadzór,
posiadają bardziej elastyczną politykę inwestycyjną i dobre wyniki. W Polsce tego typu fundusze
tworzone są właśnie jako zamknięte. Pozwalają one na znacznie większą elastyczność z punk-
tu widzenia zarówno inwestora, jak i zarządzających. Do tego zwykle mają niższe koszty funk-
cjonowania, ale, co najważniejsze, mogą stosować strategie inwestycyjne często niedostępne dla
funduszy otwartych. Trzeba tez zaznaczyć, że rozwój funduszy zamkniętych w Polsce związany
jest z tworzeniem tzw. prywatnych funduszy, skierowanych do jednego inwestora, co umożliwia
optymalizację podatkową.
3.
Przeciętny inwestor to bardzo niejasne pojęcie. Wśród osób inwestujących bezpośrednio
w fundusze są zarówno osoby z dużą wiedzą, jak i osoby bez żadnego przygotowania. Ponadto część inwestorów inwestuje
w fundusze pośrednio np. poprzez polisy ubezpieczeniowe, co nie wymaga od nich wiedzy w tym zakresie. Generalnie jednak
wydaje się, że większość inwestorów ma niewielką wiedzę o funduszach, a już zdecydowanie brakuje im wiedzy o tym, jak
budować strategie oparte na funduszach i zarządzać ryzykiem oraz jak dopasować strategie do cyklu gospodarczego. Zdoby-
cie takiej wiedzy nie jest zbyt trudne, jednak wymaga trochę czasu oraz systematycznego (choć niekoniecznie codziennego)
śledzenia najważniejszych informacji z gospodarki.
1.
Tradycyjne fundusze zamknięte dla inwestorów detalicznych nie cieszą się obecnie dużym
zainteresowaniem. Powodów jest cały szereg: od niskiej płynności, po rzadkie wyceny. Dodatkowo,
klasy aktywów, które tradycyjnie opakowywano w fundusz zamknięty, nie budzą obecnie najlep-
szych skojarzeń. Zupełnie inaczej ma się sytuacja FIZów szytych na miarę w celu optymalizacji
podatkowej, na które popyt nie słabnie.
2.
Dla funduszy zamkniętych adresowanych dla inwestorów detalicznych pojawiła się na ryn-
ku mocna konkurencja w postaci ETF. Produkty tego typu są wygodniejsze, tańsze i płynniejsze.
Z drugiej strony, sentyment wobec rynku nieruchomości wciąż nie jest najlepszy, a bardziej egzo-
tyczne lokaty częściej ubierane są w szaty struktur lub tradycyjnych funduszy. Jednak rozwój rynku
funduszy służących optymalizacji podatkowej jest niezagrożony.
3.
Wiedza inwestorów nieustannie rośnie, jednak wciąż najczęściej istotniejsze są emocje i oba-
wy o powtórkę niedawnego kryzysu niż chłodna kalkulacja. Warto jednak pamiętać, że przekazu-
jąc pieniądze do funduszu, zdajemy się na doświadczenie i kompetencje zarządzających. Co więcej,
na rynku rośnie i profesjonalizuje się branża pośredników inansowych, którzy pełnią w pewnym
sensie funkcję zaufania publicznego. Ich celem jest pomoc inwestorom w odnalezieniu się w skomplikowanym gąszczu pro-
duktów i dokonaniu najlepszego wyboru.
Adam Zaremba
Analityk Idea TFI
8
9
Emil Łobodziński
Analityk Investors TFI
[ Pobierz całość w formacie PDF ]